La missione impossibile dell’Eurogruppo, uscita dalle urne di Francia, Italia, Germania e soprattutto della Grecia, è ora quella di conciliare la crescita economica, non solo di lungo ma anche e soprattutto di breve e medio termine, con la salvaguardia dei conti pubblici. Per ora sul piatto sono state messe solo parole o al massimo dichiarazioni informali di intenti, ma nulla di concreto; da qui l’estremo nervosismo dei mercati, già in fibrillazione fino al nuovo esito elettorale greco atteso il 17 giugno, visto che già da luglio, nel caso in cui non venisse erogata la nuova tranche di aiuti, Atene si troverà impossibilitata a pagare gli stipendi ai dipendenti pubblici.

Dal cilindro di Bruxelles, tuttavia, non potranno che uscire soluzione di tipo monetario a sostegno, o meglio a finanziamento, dell’economia dell’Eurozona, visto che le riforme strutturali non possono che avere effetti solo nel lungo periodo: l’unica soluzione possibile di breve-medio periodo, oltre a portare il costo del denaro quasi a zero, consiste quindi nel bypassare i tassi proibitivi richiesti sui mercati obbligazionari, responsabili di moltiplicare la tensione su un Paese già in difficoltà, tramite l’emissione di Eurobond, in modo da consentire agli Stati in crisi di potersi rifinanziare a tassi più sopportabili.

Ciò ridarebbe ossigeno al sistema creditizio e al costo dell’indebitamento del settore privato, impiegando magari come ulteriore stimolo dell’economia (riduzione delle tasse, per esempio) le risorse che non vengono spese per fronteggiare gli alti costi di rifinanziamento del settore pubblico. L'esigenza urgente, infatti, è quella di evitare che i rendimenti esorbitanti e opportunistici richiesti dagli operatori del mercato obbligazionario arrivino a mettere indebitamente in ginocchio (fino al default, o in alternativa all'intervento di sostegno finanziario esterno) i Paesi che hanno già avviato il risanamento dei conti pubblici secondo piani condivisi a livello internazionale.
Oltre un certo livello del costo di (ri)finanziamento reale (ovvero al netto dell'inflazione) di un debito pubblico di una certa consistenza rispetto al Pil, gli spazi per inseguire la crescita economica diventano infatti estremamente ridotti, da qui l'importanza di ricondurre i tassi su livelli obiettivamente più equi e sostenibili.


Bce, il possibile ampliamento del mandato

I bond emessi a livello di Eurozona, osteggiati dalla Germania visto che sostituirebbero almeno parzialmente le emissioni degli Stati sotto pressione, non sono tuttavia l’unica strada: l’altra via, più rapida e probabilmente più agevole, è quella perseguita da Stati Uniti, Gran Bretagna e Giappone, dove la piena autonomia monetaria ha permesso alle rispettive banche centrali, oltre a portare il costo del denaro praticamente a zero, di acquistare a propria discrezione titoli di stato sul mercato secondario con l’obiettivo di contenere i rendimenti di medio-lungo periodo e di immettere liquidità nel sistema, spesso espandendo i propri bilanci tramite la creazione di nuova moneta (Quantitative easing). Grazie anche a questo tipo di operazioni l'economia americana e quella britannica sono ora certamente più in forma rispetto a quanto si registra nell'area della moneta unica, senza peraltro sfoggiare rapporti di indebitamento più incoraggianti.

Una politica monetaria di questo tipo è stata approcciata in modo mascherato dalla Bce con i due finanziamenti straordinari a tre anni (“Ltro”) di 1.000 miliardi di euro erogati al sistema bancario dell’Eurozona nel dicembre 2011 e nel febbraio 2012 al tasso mini dell’1%: questi fondi sono stati utilizzati dalle banche italiane e spagnole per acquistare sul mercato titoli di stato domestici, risollevandone i prezzi dai minimi di novembre e quindi ridimensionandone parzialmente i rendimenti e lo spread nei confronti della Germania. Naturalmente, le nuovi obbligazioni acquisite potranno essere fornite come collaterale alla Bce a garanzia di nuovi prestiti bancari, nell’ambito di un circolo potenzialmente senza fine.
In sostanza, l’Eurotower risulterebbe il detentore finale (in termini di rischio) dei bond statali acquisiti dalle banche, erogando parallelamente i fondi necessari affinché gli istituti possano comprare altri titoli di stato sostenendone i prezzi.

Tanto varrebbe fare allora il passo in più, per stabilizzare totalmente i mercati finanziari e spezzare il potenziale circolo finanziario vizioso che si potrebbe creare con altri operazioni straordinarie di tipo Ltro eventualmente in cantiere presso la banca centrale: basterebbe ufficializzare che la Bce acquisterà direttamente sul mercato secondario qualsiasi titolo di stato emesso da un paese dell’Eurozona quando il suo rendimento supera una soglia prefissata dall’Ue in funzione delle varie scadenze, soglia ovviamente resa pubblica per ottenere la massima efficacia sul mercato. Per le scadenze dai 10 anni in su il tetto potrebbe essere, per esempio, di un punto e mezzo o due inferiore rispetto al 5,2% pagato dalla Grecia per gli aiuti finanziari; o meglio ancora potrebbe essere stabilito e aggiornato dall'Ue in base al rating espresso da una nuova agenzia europea che funga, come auspicato da più parti, da contraltare rispetto ai giudizi d'oltreoceano provenienti dall'oligopolio S&P, Moody's e Fitch.

L’azione della banca centrale eserciterebbe quindi un effetto rialzista sui prezzi dei bond, comprimendone i relativi rendimenti. Questa strada è stata peraltro seguita dalla Fed: se la prima operazione di Quantitative easing annunciata nel settembre 2009 era mirata a introdurre nuovi dollari sul mercato monetario (per complessivi 2.000 miliardi), la seconda, esattamente un anno dopo, è stata rivolta agli acquisti sul mercato dei titoli di stato a medio e lungo termine, acquisti finanziati dalle vendite di titoli a breve termine che erano stati oggetto di acquisto nell'autunno del 2010 (operation Twist), con lo scopo di appiattire la curva dei rendimenti e contenerne i saggi a più lunga scadenza a sostegno del mercato immobiliare in crisi.

Spread ingabbiato, fine della speculazione

Così facendo la Bce garantirebbe tassi d’interesse sostenibili per le nuove emissioni dei paesi più esposti alla crisi, tagliando le gambe alla speculazione (che nella fasi di maggiore incertezza agisce in modo del tutto esasperato creando notevoli danni al processo di risanamento) e restringendo al contempo lo spread; se la Grecia dovesse uscire malamente dall’euro, le vendite di bond si scatenerebbero infatti sulla già traballante Spagna spedendone in orbita i rendimenti e obbligando la Troika all’intervento, dopodiché basterebbe mettere nel mirino l’Italia per assistere allo sgretolamento della moneta unica.

L’intervento sul mercato obbligazionario da parte della banca centrale sarebbe tanto più sostenuto quanto più i rendimenti richiesti dal mercato tendono a spingersi oltre le soglie predefinite, mentre sarebbe nullo quando i rendimenti risultano inferiori. Ciò varrebbe naturalmente anche in sede di nuove emssioni, dove la Bce sottoscriverebbe in asta la parte di titoli che non verrebbe assegnata a causa della richiesta, da parte degli operatori, di tassi che sforino le soglie prefissate. Il risultato sarebbe quindi del tutto simile a quello che si otterrebbe con gli Eurobond, ma verrebbe raggiunto in modo più puntuale e dunque più efficiente. E soprattutto necessiterebbe di un tempo inferiore per essere attuata, una volta approvata anch’essa (come gli Eurobond) dagli Stati membri.

Questo tipo di azione tenderebbe naturalmente a indebolire la moneta unica, che non farebbe affatto male all'export dell'Eurozona contribuendo alla ripresa economica, a spese delle esportazioni americane e inglesi su cui gli anglosassoni troverebbero qualcosa da ridire nonostante abbiano fatto la stessa cosa con le loro operazioni straordinarie di Quantitative easing condotte nel 2009-2010: la banca centrale del Giappone lo sa bene, costretta a comprare ingenti quantità di T-Bond americani per acquistare dollari e vendere yen nel tentativo di frenare l'eccessivo rafforzamento della propria valuta contro il biglietto verde.

L’exit strategy, al tempo opportuno, consisterà nel cedere progressivamente sul mercato i bond in pancia alla Bce quando i rendimenti faranno ritorno al di sotto di un certo livello, incassandone la plusvalenza.

Altre strade per gestire la situazione, oltre agli Eurobond spinti ora da Monti con più forza grazie al sostegno dell’asse franco-americano, non ce ne sono. E i mercati lo hanno ben presente.
Dunque, se non intendiamo lasciare in mano alla speculazione internazionale le sorti di mezza Europa e della moneta unica, è opportuno e urgente ampliare il mandato della Bce almeno fino al perimetro in cui operano le altre principali banche centrali: in caso contrario è come continuare a correre in Formula 1 con un'auto improntata solo a contenere i consumi di benzina, senza alcuna considerazione per la velocità e la tenuta di strada. Il risultato è sotto gli occhi: tutti ci sfrecciano attorno. (riproduzione riservata)